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刊发新闻记者 方力／文

10月30日，白云山（600332.SH）公布三季报，企业前三季度完成收入298.75亿人民币，同比增加87.11%；归母净利34.39亿人民币，同比增加131.50%。

依照全年度纯利润45亿人民币及总的市值571亿人民币来计算，白云山现阶段的公司估值仅有13倍左右。做为医药板块，从公司估值的角度来讲，白云山显著被忽视了。

销售市场的投资人也意识到了这一点，在2018年外部环境这般不好的大环境下，从2018年今年初迄今，大盘跌了超出20%，可是白云山非但没有下挫，反倒是上升了超出10%。表层看来，金融市场针对白云山的盈利给予足够的毫无疑问。

企业并购造成应收款猛增

2015-2017年及2018年前三季度，白云山收入分别是191.24亿人民币、200.35亿人民币、209.54亿人民币、298.76亿人民币，纯利润分别是13.45亿人民币、15.58亿人民币、21.18亿人民币、35.09亿人民币。2018年前三季度，企业收入和净利完成大幅增加，主要是2018年企业收购广州医药30%股份所形成的。

2017年12月22日，白云山公布资产收购计划方案，拟现金收购美国和欧洲最大的一个零售药店和健康保健生活用品零售店沃博联集团旗下控股子公司协同美华持有的广州医药30%股份，相匹配公司估值为11.14亿人民币，最终决定广州医药30%股份成交价为10.94亿人民币。

截止到评估基准日2017年9月30日，广州医药经财务审计后合并财务报表属于总公司其他综合收益总计27.37亿人民币。根据国众联评报字（2017）第3-0085号《资产评估报告》的评价结果，截止到2017年9月30日，广州医药所有股东权利选用收益法的评估值为46.25亿人民币，投入产出率为68.97%；采取市场法的评估值为46.83亿人民币，投入产出率71.08%。

广州医药要以医药供应链服务项目为主体的医药流通公司，企业成立时间1951年1月1日，于2001年12月21日改革为责任有限公司，2007年12月28日因为股权变更变成中外合作责任有限公司，企业的我国公司股东为广州市白云山药业集团股份有限公司，外商公司股东为协同美华有限责任公司，各拥有广州医药50%的股权。

这次交易成功后，广药白云山拥有广州医药80%股份，协同美华拥有剩下的20%股份，而广药白云山对广州医药也此后前一同控投变为了控股权。

在报表合并广州医药后，白云山的应收款出现迅速提高。在报表合并前2017年，白云山收入为209.54亿人民币，应收款及应收票据为28.16亿人民币，应收款占有率仅是13.44%。在报表合并后2018年前三季度，企业完成收入为298.76亿人民币，应收款及应收票据为141.48亿人民币，应收款占有率大幅度飙升到47.36%。回收广州医药，使企业的应收款及应收票据提高超出4倍。

应收款猛增安全隐患

广州医药的主营业务为医药流通，近些年，广州医药销售业绩保持平稳提高。资料显示，2015-2016年及2017年前三季度，广州医药的收入分别是293.93亿人民币、330.05亿人民币、272.71亿人民币，而企业应收款分别是63.83亿人民币、62.44亿人民币、100.3亿人民币，纯利润分别是2.35亿人民币、2.5亿人民币、1.94亿人民币。

从上述数据信息能够得知，2015年和2016年广州医药的市场拓展稳定，但2017年前三季度在收入和纯利润没有看到持续上涨的情形下，其应收帐款相较于初期激增60%之上。

2015-2016年及2017年前三季度，广州医药前五名顾客总营业额占主营收入比例总计都不高过8%，企业单家客户销售额占主营收入总金额占比比较低。换句话说，除开前五大顾客之外，别的顾客贡献的收入占有率做到90%之上，这种客户品质决定了企业应收款的品质。

同时期，广州医药对前五大供应商采购额占购置总额的占比总计分别是14.44%、15.14%、15.27%。

从销售结构看来，医药流通公司面临的中下游是定点医疗机构、代理商及医药零售公司。2017年前三季度，广州医药的批发商业务流程收入为266.81亿人民币，约占收入比例在98.05%，在其中对基层医疗机构顾客收入为149.36亿人民币，占总体比例是54.89%；代理商顾客收入为117.45亿人民币，占总体比例是43.16%。除此之外，同时期广州医药的零售业务收入为3.53亿人民币，约占收入比例在1.3%。

定点医疗机构用户和代理商顾客二者总计收入占有率超出95%之上，是企业最主要的营销渠道。

从医疗终端的角度看，2017年，全国各地药业终端设备的营业额总计为16118亿人民币，在其中公立三甲医院为10955亿人民币、零售药店为3647亿人民币、别的终端设备为1516亿人民币。

现阶段，公立三甲医院是药业终端设备最大的销售市场。从公立三甲医院的发展历史来说，2003年到2013年是公立三甲医院持续发展的“金子10年”。在药品加成、人口老龄化、城镇化进程、体系优点等众多利好共同推进下，在这一10年来，公立三甲医院的总数、门诊量、诊治总数、财产、均值收入、资产总额等各项指标值都得到了爆发式增长。到2013年以后，因为的政策更改，尤其是2012年取消药品加成后，公立三甲医院黄金环节一去不返。但是，在这样的一种条件下，公立三甲医院经营的难度系数不断增长，一不小心就会发生经营亏损。加上私营企业医院专科门诊的兴起及其线下零售药店的逐步完善，将来公立三甲医院可能应对更多的生存压力。公立三甲医院的改变，可能直接影响上下游医药批发企业的市场格局及其应收款风险性。

比定点医疗机构更为令人堪忧是指，2017年前三季度，广州医药拥有117.45亿元的代理商收入。

2016年，对于药物的流通业，我国颁布了“药品两票制”等一系列各项政策。据统计，2016年12月26日，国务院医改办、国家卫生计生委、药品监督管理质监总局、国家发展改革委、工信部、国家商务部、国税总局和国家中医药管理局联合发文《关于在公立医疗机构药品采购中推行“两票制”的实施意见（试行）》，要求医药产品从生产到用以临床医学的物流环节只能够造成2次税票，也就是从生产商到零售企业开一次税票，从零售企业到定点医疗机构重开一次税票。这一点在总体上缩小了医药产品的物流环节和开支，在一定程度上减轻了过去逐层抬价的乱相。

在“药品两票制”以前，医药流通企业及代理商相互关系更多的是合作伙伴关系，仅仅产业链的不一样阶段罢了。可是“药品两票制”政策实施后，医药流通企业及代理商相互关系由原来的协作变为了相互竞争。

“药品两票制”本质上是尽量减少中间商，因为环节缩小，代表着医药经销商和医药流通公司就会形成剧烈的存亡市场竞争。不久前，中央财经频道在系列产品综艺节目《寻找医药行业真成长》中，采访了被九州通（600998.SH）收购的医药配送企业的副总经理。这名副总经理表露，半年来，河南省93家药品流通企业或破产倒闭、或被收购，“截止到2017年年末，河南省有303家医药配送批发企业，现阶段仅剩210好几家了。”

在这里条件下，广州医药2017年前三季度117.45亿人民币代理商收入所产生的应收帐款要面临更多的回收利用风险性。

资料显示，广州医药对一年之内应收款坏账计提比例为1%